A Budapest Beacon-nek adott exkluzív interjúban Bokros Lajos a Matolcsy György vezette Magyar Nemzeti Banknál folyó dolgokról beszél

A Magyar Nemzeti Bank nemrég jelentette be, hogy arra bátorítja a bankokat, hogy a betéteket átváltsák rövid és hosszú lejáratú kötvényekre a külső adósság csökkentése érdekében.

Fontos, hogy megértsük ennek a komplex és összetett pénzügy politikai változásnak az alapját képező javaslatokat. Ez bonyolult dolog, de elég egyszerűen el tudom magyarázni.

Matolcsynak nagyon különös világnézete van. Azt mondja, hogy ha az amerikai Federal Reserve végigviheti a rendkívüli pénzügyi könnyítéseket, akkor miért nem tehetné meg ő ugyanezt. Ő úgy érzi, hogy a pénzügypolitika a megfelelő eszköz a növekedés visszaállításához, és hogy ez önmagában elegendő a hazai fogyasztás növeléséhez, aminek a vége a nagyobb növekedés, a beruházások emelkedése és a magasabb szintű foglalkoztatottság lesz.

Nos, az a gond, hogy a pénzügypolitika önmagában, minden körülmények között nem képes elősegíteni a növekedést. Néha igen, néha nem. A növekedés ösztönzése sokkal összetettebb, főleg, ha figyelembe vesszük a pénzügypolitikán kívüli számos egyéb faktort, mint például a fiskális politikát, a bevételi irányelveket, a strukturális reformokat, az üzleti környezeti faktorokat, az adópolitikát, stb.

Még a legjobb esetben is, ha jó monetáris ösztönzők vannak, a hatását teljesen elmoshatja a többi tényező, mert a pénzügypolitika hatása illetve ereje nem egyfajta vákuumban működik. Ez része egy unortodox politikai mixnek. Ha már ez szóba került, akkor koncentráljunk a pénzügypolitikára.

Magyarországon nem olyan könnyű a pénzügypolitikával újraindítani a növekedést. Különösen akkor nem, amikor a jegybank viselkedéséről van szó, mivel az csak a saját maga által nyújtott pénz mennyiségét tudja növelni, a teljes pénzmennyiségét nem, sőt még kevésbé tudja növelni a pénz igényét. Ha az emberek nem akarnak hitelt felvenni, akkor nem fognak. Ha az emberek nem akarnak befektetni, akkor nem fognak, függetlenül attól, hogy a jegybank mennyi pénzt tud nyomtatni, vagy előállítani. Ez nem így működik, még az Egyesült Államokban sem.

A Federal Reserve lényegében megnégyszerezte a mérlegét azáltal, hogy hatalmas mennyiségű pénzt nyomtatott, de ez a közvetítési mechanizmus együtt a kereskedelmi bankokkal olyan mértékben lassult le, hogy már nincs további hitelezés a gazdaságban.

Nos mi történik abban az esetben, ha már nincs további hitelezés a gazdaságban?

Ebben az esetben az történik, hogy a kereskedelmi bankok a jegybank által előállított felesleges pénzt visszateszik a nemzeti bankba. Ez az, amit Matolcsy felismert.

Matolcsy úgy gondolta, hogy „Ahhhh. Rendben, elrettentő dolgokat kell csinálnunk, hogy a kereskedelmi bankok visszavigyék az újonnan előállított pénzt a nemzeti bankba. Innentől kezdve nem fogadjuk el a kéthetes jegybanki kötvényt, de csak néhány kiválasztott bank lesz jogosult, hogy betétet helyezzen el a jegybanknál anélkül, hogy ezt a betétet bankközi likviditás menedzsment célokra felhasználják”.

Ezen túlmenően ő két legyet akar ütni egy csapásra, azzal, hogy azt mondja: “Ok, ha azt elérjük, hogy nem tudnak a pénzen jegybanki kötvényt venni, akkor vegyenek állampapírokat”.

Matolcsy logikája szerint ez meg fogja változtatni a magyar külső adósságállomány pénzügyi összetételét: több hazai finanszírozás és kevesebb külső finanszírozás.

De itt legalább két pontra rá kell világítani: Először is, még ha a magyar kereskedelmi bankok több forint alapú államkötvényt is vennének itt a bankközi piacon, ez nem feltétlenül vezet oda, hogy csökken a külső hitelezés, mert a bankok maguk felvehetnek külföldről hiteleket, amit forintra váltanak, és azokat a forrásokat az itthoni államadósság megvásárlására fordíthatják. Ez egy teljesen nyitott gazdaság. És Matolcsy ezt nem érti.

Másodszor pedig, ha a bankoknak már nincs szüksége a jegybank által nyújtott likviditására, akkor vásárolhatnak devizát is. Még ki is vihetik az országból a pénzt, ahelyett, hogy magyar államkötvényt vásároljanak. Miért? Hogyan? Mert ez egy teljesen nyitott gazdaság, ahol a magyar forint 100 százalékban átváltható bármilyen tőkeszámla tranzakcióhoz, nem csak a folyószámlák esetében.

A bakszektor teljesen nyitott, és mindig van számukra alternatíva. Ha nem akarnak magyar papírokat vásárolni, akkor vehetnek német kötvényeket, vagy akár dönthetnek az újonnan kibocsájtott 5 százalékos hozamot ígérő portugál állampapírok mellett is. Miért kellene finanszírozniuk a magyar államot, ha ez nem elég tetszetős Matolcsynak?

Tehát Matolcsy nem szereti, ha a külföldi befektetők kezében van magyar államadósság? Ez miért okoz gondot Matolcsynak?

Igen. Mert van egy átváltási árfolyamkockázat. Nekem úgy tűnik, hogy a hallgatólagos – még ha azt nyíltan nem is mondják ki – célja a magyar jegybanknak, hogy gyengítse a forintot. Nyíltan mondják, hogy nincs célárfolyamuk. Amikor erről Orbánt kérdezték, azt mondta, ez a központi bank döntése. A jegybank viszont semmit nem mond erről, de minden lépésük arra mutat, hogy van ki nem mondott céljuk, amely szerint a forintot lépésről lépésre gyengítik.

Miért tennének ilyet?

Mert egy alacsony inflációs környezetben a valuta továbbgyengítése segít (bár csak nagyon kis mértékben) az infláció növelésében, amely segíti az állami pénzek további újraelosztását a gazdaságban. Tehát ez egy ki nem mondott, kvázi fiskális politika.

Ez jó a gazdaságnak?

Nem, nem az. A pénzügypolitika nem tudja pontosan beállítani az infláció mértékét. Vannak esetek, amikor a hatalmas mennyiségi könnyítések sem tudnak hatást gyakorolni az inflációra, és vannak olyanok is, amikor egészen kis mértékű plusz likviditás is rendkívül jelentősen befolyásolja az inflációt. Nincs egyértelmű párhuzam a pénzkínálat és a defláció között. Néha a pénzellátást hatalmas mértékben lehet növelni infláció nélkül, máskor pedig már a pénzkínálat növelésének a bejelentése is növeli az inflációt, mert végeredményben az emberek elvárásai számítanak. A jegybank mindig azért van, hogy szabályozza a pénzkínálatot, sosem azért, hogy meghatározza annak mértékét. Továbbá a pénz iránti kereslet számít, nem csak a kínálat. Ez egy nagyon törékeny, nagyom finom és nagyon közvetett mechanizmus. A jegybank általános esetben nem tud növekedést produkálni. Ezt láthatjuk az eurózónában és az Egyesült Államokban is. Miért lenne más Magyarország esetében?

Tehát Matolcsy ebből semmit sem ért. Matolcsy azt sem tudja, hogy mi a különbség a jegybank pénze és a kereskedelmi bank betétei között. Semmit nem ért a pénzügypolitikához, ami gondot okoz, mert az Egyesült Államokban a pénzügyi könnyítés pusztán azért is jobban működhet, mert az amerikai dollár a világ egyik tartalék devizája, a forint viszont nem az. Ha létezik ki nem mondott cél a forint gyengítésére, akkor az ki fogja nyírni a gazdaság bizonyos más részeit. Például azokat, akik devizaalapú hitellel rendelkeznek.

Mint Rogán Antal?

Igen, például. Tehát van egy belső konfliktus, ha úgy tetszik a kormányon belül is, pont, mint a fiskális és a monetáris politika között, mert a monetáris politikát el lehet mozdítani a mennyiségi könnyítés felé, és ennek következtében tovább lehet gyengíteni az árfolyamot. Matolcsy gondolkodásmódja valamiféle reményből ered, hogy ez majd a növekedő gazdasághoz fog vezetni, nagyobb kereslethez, több beruházáshoz, több munkahelyhez és ilyesmihez.

Ugyanakkor, miután Matolcsy lépései fáziskéséssel működnek, azok más gazdasági ágazatokat is kinyírnak, beleértve például a belföldi fogyasztást azok által, akiknek hatalmas tartozásaik vannak és már most sem tudnak a felszínen maradni. Azok az emberek sosem fogják növelni a fogyasztásukat, mert még a hiteleiket sem tudják törleszteni.

Ezzel ellentétben, nem lesz ez nagyon is hasznos a magyar export vállalatoknak?

Minden dolog viszonylagos, a leértékelés segít az exportőröknek, mert a bevételeik forintban nőnek. A probléma a legtöbb exportorientált cég esetében az, hogy nagyon nagy import tartalommal dolgoznak. A magyar hozzáadott érték nem olyan magas. Még az olyan magyar gyártó cégek zászlóshajói is, mint az Audi és a Mercedes esetében az előállított autók 60 százaléka importalkatrészekből áll. Nem helyben adják hozzá az értéket. A motor, a váltó és sok más alkatrész gyakran importtermék. Még az acél is importból származik, mert Magyarországon már nincs jó minőségű rozsdamentes acélgyártás.

Szóval igen, ha csak önmagában nézzük, akkor a leértékelés segít az exportőröknek. Továbbá, ezt a segítséget akár felül is írhatja a bizonytalanságból fakadó negatív hatás, mert nem lehetünk biztosak abban, hogy a devizát milyen mértékben, mennyi idő alatt értékelik le. Ezzel egy időben széles fluktuáció és volatilitás látható. Ha nem sikerül ezekhez az árfolyam mélypontokhoz igazítani az eladási tevékenységet, amivel nyerni lehetne, akkor legalább akkorát lehet rajta veszíteni is.

Mi a lehető legrosszabb forgatókönyv, ami a deviza gyengítéséből kialakulhat?

Számomra a legrosszabb forgatókönyv a további devizagyengítés lenne. Ha az üzleti bizalom nem emelkedik, ha a kevéssé hatékony trükkök a belföldi adósság arányának a növelésére nem működnek, akkor szembesülhetünk akár a forint árfolyamának a szabadesésével is. Az euróval szemben akár 320 – 330 forintos szintet is elérhet a forint. Nincs felső határ, és ez gondot jelent. Ha a forint gyengülése teret nyer, felgyorsul, és nem tud kitörni ebből a körből, akkor a maradék bizalom is el fog illanni a hazai és külföldi befektetők esetében.

Őszintén szólva, ha mint közgazdász még egy megjegyzést tehetek, sosem értettem, hogy a nemzeti kormány miért akar ennyire éles határt húzni a hazai és a külföldi befektetők között. Tipikusan nagyon hasonlóan viselkednek. Ha a hazai befektetők azt látják, hogy a külföldiek elhúznak innen, és próbálnak menekülni a jövővel kapcsolatos bizonytalanság miatti félelmükben, akkor a hazai befektetők ugyanígy fognak tenni.

Előfordulhat, hogy az emberek megrohanják a bankokat, és kiveszik a betett pénzüket. Miért is ne? A magyar forint teljes mértékben átváltható, az emberek annyi eurót vásárolhatnak, amennyit csak akarnak, akkor, amikor akarják.

De pont emiatt élnék a lehetőséggel, hogy valami pozitív dolgot is mondjak: a külföldi befektetők nem jönnek ide a hazai befektetők kárára. A kettő kölcsönösen erősítheti egymás pozitív hatását és lehet a gazdaság hasznára oly mértékben, hogy az mindenkinek a hasznára válik.

A gazdaság nem egy valaki veszít – valaki nyer játék. Ez az utolsó, filozófiai meglátásom. Matolcsy szerint a gazdaságban valaki nyer, valaki veszít, vagy fordítva. Nem, a gazdaság nem így működik. A gazdaságnak a végén lehet pozitív a mérlege, vagy negatív a mérlege. Amit ma láthatunk, az az, hogy annyira szakmaiatlan módon menedzselik, hogy az eredmény Magyarország számra negatív lett.

Szakmaiatlan? De hát mégiscsak Matolcsy Györgyről, a Magyar Nemzeti Bank elnökéről beszélgetünk!

És ez áll az egész kormányra! Kiterjeszthetjük ezt rájuk is, mivel a jegybank elnöke korábban gazdasági miniszter volt, aki a miniszterelnök nagyon lojális és hithű követője. Ő egy politikai kinevezett. Ahogy korábban is mondtam, semmit nem ért a monetáris közgazdasághoz.